當前，受國際油價大幅下跌的影響，國際大宗商品市場價格全線下跌。原油屬於基礎能源類產品，其價格下跌不僅會帶動商品期貨板塊全線下行，還會從供給和需求兩方面深刻改變經濟運行。2008年金融危機以來，國際油價經歷了四次暴跌，前三次分別是2009年受全球金融危機外需疲弱影響，原油價格由147美元/桶跌至46美元/桶﹔2014年美國頁岩油帶來石油供給大幅增加，導致原油價格由115美元/桶跌至27美元/桶﹔2018年第4季度，美國對伊朗原油進口國家實施制裁豁免導致原油價格由76美元/桶下跌至45美元/桶。此次疫情影響帶來油價大幅下跌，短期對經濟恢復具有刺激作用，但由於國際疫情升級，中期應預防全球范圍內的通貨緊縮。

國際原油價格暴跌的成因及未來走勢

此次油價暴跌，供給端和需求端都起到了重要的作用。從需求端看，疫情的暴發使得經濟主體普遍對全球經濟持悲觀預期，疊加外部環境的不確定性，成為當前國際油價大跌的重要推手。自2020年以來，受到疫情影響，全球國際原油市場持續低迷。特別是2月23日開始，疫情開始在海外大范圍擴散，進而向全球大流行病方向發展，經濟的外部不確定性進一步上升。

在供給端，石油輸出國組織（OPEC）與以俄羅斯為代表的非歐佩克產油國未能就繼續延長原油減產達成協議，雙方放棄以聯合限產共同維護油價穩定的合作。一方面OPEC組織決定增產石油，另一方面OPEC成員國之一沙特發起了原油價格戰，宣布將4月銷往美國的原油售價下調大約7美元/桶，銷往亞洲地區的油價降低4-6美元/桶，銷往西歐地區的原油降價8美元/桶。受此影響，原油價格大幅下跌。

從目前來看，原油價格已顯著低於各國的盈虧平衡油價。不同國家和地區由於資源密集程度與開採難易程度的不同，盈虧平衡油價會出現顯著差異。這也是沙特可以發動價格戰的重要原因。沙特的生產盈虧平衡油價在20美元/桶以下，外部盈虧平衡成本為52美元/桶，而俄羅斯的生產盈虧平衡油價在49美元/桶左右。當油價被定到30美元/桶時，沙特仍可維持生產盈虧平衡。從長期來看，沙特無法維持外部盈虧平衡。因此沙特發動的原油價格戰不具備長期可持續性。長期的原油價格中樞上行壓力仍然存在。

原油價格走勢短期可能會受到三個方面影響，首先是OPEC和俄羅斯可能重回談判桌，下一次OPEC會議將在5月至6月舉行，雙方可能就減產事宜做進一步商定。同時，受地緣政治影響，2020年1月份美伊沖突加劇了中東地區政治走勢的不確定性，美國無力承受價格戰可能會對中東地區採取一定的政治或軍事行動。除此之外，新冠疫情的走勢成為國際經濟當前最大的不確定性變量，疫情的走勢取決於各國的防控速度與疫苗的研發速度，世界經濟的復蘇進程從需求層面影響油價的未來走勢。

國際原油價格暴跌影響分析

從國際經濟的角度看，產油國的經濟增長對於油價極為敏感。對於多數原油生產國而言，原油是其最重要的經濟來源，國際原油價格直接影響原油生產國的外匯儲備規模和財政盈虧水平。一旦原油價格跌破某一產油國的盈虧平衡點，該國出現經濟衰退的概率上升。此外，以外債佔GDP比重或者外債佔外儲比重衡量，多數產油國對外風險敞口較大，一旦油價重挫，產油國也極易出現金融危機。由於當前國際油價已經顯著低於多數產油國的盈虧平衡點，因此各國爆發經濟衰退的可能性極大。油價下跌至原油企業的現金盈虧平衡點下時，外債違約概率大幅上升，政府需要通過外匯儲備進行干預。政府無力干預時，外債的大規模違約會造成世界經濟的動蕩。

在國際金融市場方面，油價的下跌加劇金融市場的動蕩，資金在全球范圍內尋找避險資產。有研究表明，沙特主權基金持有的境外資產與原油價格之間呈顯著的正相關關系。油價的低迷會使原油供給國通過主權基金拋售境外資產換匯避險，產油國拋售境外資產降低自身風險敞口，因此造成全球范圍內的流動性收緊。同時，全球股市、債市、匯市的波動性顯著上升，國際資金開始尋求避險資產。世界范圍內的風險偏好下降，通過世界金融市場的聯動機制，中國的金融市場會受到一定影響。

從我國的宏觀經濟運行來看，油價的下跌短期內有助於我國經濟邊際企穩。首先從消費層面來看，油價的下跌有助於消費的修復，緩解交通運輸業全年的成本壓力。原油購買成本是交通運輸業的一大重要成本，屆時交通運輸行業的需求可以得到部分回補。原油價格的大幅下降可傳導至我國的汽油、柴油價格下降，刺激國內出行的需求回升。其次在投資領域，國際原油價格下降在短期內利好塑料、橡膠等化工制造業領域的投資，有助於在一定時期內緩解原材料成本壓力。在外貿方面，中國是石油淨進口國，油價大幅下跌將減少中國的進口支出，增加經常賬戶盈余。

然而，價格下降尤其是基礎能源價格下降不會必然帶來利好。宏觀經濟在長期內需要注意兩方面風險的防范。其一是謹慎預防全球范圍內的通貨緊縮。從美國的當前的數據來看，2020年1月的核心PCE（個人消費支出）環比上漲0.1%，銅價、化工產品等方面的商品期貨都出現了大幅下跌。美聯儲在3月3日的降息並沒有起到提振經濟信心的作用，反而傳遞了經濟衰退的信號，致使目前為止美國股市、債市和黃金進入下行周期。美國並未從油價下跌中獲益，反而加劇了通貨緊縮和經濟衰退的預期。因此我國需要密切防范全球范圍內的通貨緊縮風險，尤其需要關注我國PPI的走勢情況。其次需要警惕經濟對外部的過度依賴。國際油價的下跌一方面可以給相關下游產業帶來利好。但另一方面，需要警惕過度依賴外部低價石油進口帶來的不利影響。一方面在於對國內原油公司的價格沖擊，另一方面需要注重原油進口的價格風險管理。當前世界格局尚未明朗，中東地緣政治沖突仍然存在，不排除供給沖擊帶來油價進一步波動的風險。

從行業的視角來看，油價的大幅下跌對不同的行業效果不同。在世界范圍內，低油價利空整個原油開採行業。油價下降會形成價格競爭機制，壓低行業利潤。對於煉油與化工業，油價大幅下降雖然短期內有利於降低企業原材料成本，但長期來看容易導致通貨緊縮，帶給企業營業收入的下降以及債務負擔惡化。對物流業和交通運輸業來說，油價的下降能夠降低企業的營運成本，彌補疫情期間由於停工帶來的費用損失。在車船制造方面，原油與車船設備是互補品的關系。原油價格的下跌能夠帶來車船的消費量增加，有助於穩固汽車消費。同時，傳統車船制造的業績增加對新能源交通工具具有一定的擠出效應，不利於新能源領域的發展。

應對原油價格下跌的對策措施

一是預防原油價格下跌帶來的全球通貨緊縮風險。2月份PPI為負，原油價格大幅下跌，政策寬鬆的渠道已經打開，需要兼顧使用積極的財政政策與靈活適度的貨幣政策。靈活適度的貨幣政策需要對沖一部分價格下跌帶來的風險，為企業提供寬鬆的融資環境。積極的財政政策主要靠新基建托底經濟，為經濟的長期發展注入動力。同時在發展新基建的過程中要兼顧平衡好公平與效率之間的關系，統籌基建增長和城市治理之間的互動，例如在推行新能源汽車的過程中，要綜合考慮城市的交通容量﹔在解決公共衛生服務的同時，兼顧解決醫療資源的分配。

二是在石油價格形成機制方面，應盡快啟動地板價機制。我國主要石油公司的原油開採成本大約在每桶30美元左右，及時啟動地板價機制有利於保護國內原油開採企業，穩定國內的石油供應。同時，油價過低長期來看不利於能源結構轉型，加大了對外部石油的依賴性。

三是進一步推動我國金融市場開放。在全球范圍內的資金都在尋找避險資產的危機中，中國十年期國債的到期收益率與美國十年期國債到期收益率相比高170個基點以上，人民幣資產在國際上具有巨大的吸引力。當前資金在世界范圍內尋找避險資產，美國國內疫情發展的不確定性降低了美元資產的吸引力。我國可以合理利用外資增加國內的資金存量，避免市場的資金面緊張，更有利於助力疫情后經濟的恢復。

四是盡快完善衍生品市場，增加企業對沖風險的渠道。在商品市場的大幅波動過程中，盡快健全期貨、期權、互換等衍生品的產品品種有助於幫助企業規避風險，降低收入的不確定性。政策可以進一步引導企業採用衍生品工具來鎖定原材料成本，對沖產品價格劇烈波動帶來的市場風險。可以考慮給使用衍生品進行風險對沖的企業一定的稅收傾斜，從而將宏觀風險分散到微觀主體身上，一定程度上緩解銀行的壓力。

（作者：譚小芬系中央財經大學金融學院教授，王睿賢系中央財經大學國際金融研究中心兼職研究員）

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